FED đang thắt chặt nhiều hơn những gì họ nói, thị trường đang bị đánh lừa!

Vào ngày 1 tháng 11, Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ đã quyết định giữ lãi suất chính sách ổn định trong cuộc họp thứ hai liên tiếp, Chủ tịch Powell ám chỉ rằng chu kỳ thắt chặt mạnh mẽ, bắt đầu vào tháng 3 năm 2022, có thể kết thúc. Thị trường chứng khoán và trái phiếu bùng nổ trong ba ngày liên tiếp – ghi nhận tuần tốt nhất trong năm.

Nhưng ông Powell cũng bác bỏ đề xuất rằng Fed có thể ngừng thu hẹp bảng cân đối kế toán, vốn lớn hơn nhiều so với mức mà họ cho là phù hợp với điều kiện kinh tế hậu đại dịch. Hoạt động này, còn được gọi là “thắt chặt định lượng” hay QT, liên quan đến việc cho phép 95 tỷ USD trái phiếu kho bạc và chứng khoán thế chấp đáo hạn được đưa ra khỏi bảng cân đối kế toán của Fed mỗi tháng. Ông Powell đã khẳng định rằng quá trình này sẽ chỉ có tác động nhỏ đến các điều kiện tài chính liên quan đến việc tăng lãi suất chính sách.

Tuy nhiên, chúng tôi tin rằng QT sẽ có tác động lớn hơn đáng kể và tác động đó đang dần thực sự tăng lên trong việc thắt chặt các điều kiện tài chính trên toàn nền kinh tế trong 18 tháng tới—một tác động mà thị trường dường như không nhận thức được.

Hãy để chúng tôi giải thích.




Việc giảm bảng cân đối kế toán ảnh hưởng đến chi phí vay ngắn hạn bằng cách thay đổi nguồn cung chứng khoán dài hạn trong tay công chúng, từ đó làm tăng phí bảo hiểm kỳ hạn đối với chứng khoán dài hạn - nghĩa là khoản bồi thường mà nhà đầu tư yêu cầu để gánh chịu những rủi ro có thể thay đổi trong suốt thời gian tồn tại của những chứng khoán đó. Do lãi suất chính sách của Fed có ảnh hưởng tương tự đến lãi suất dài hạn nên các hoạt động trên bảng cân đối kế toán và tăng lãi suất là những công cụ chính sách thay thế cho nhau một cách hiệu quả.

Điều gây tò mò về việc thắt chặt định lượng, trái ngược với nới lỏng định lượng (hoặc mua chứng khoán), là Fed thường hạ thấp tác động của nó trong chính sách tiền tệ, thích trình bày nó như một hoạt động kỹ thuật với ảnh hưởng đến điều kiện tài chính một cách khiêm tốn. Điều này bất chấp thực tế là sự rút lui của một người mua trái phiếu lớn khỏi thị trường (cụ thể là Fed) sẽ làm giảm giá trái phiếu và do đó làm tăng lợi suất của chúng - cùng với lãi suất vay trên thị trường rộng lớn hơn.

Trở lại năm 2017 , chủ tịch Fed lúc đó là Janet Yellen đã nhận xét rằng ngân hàng trung ương Mỹ “không có bất kỳ kinh nghiệm nào trong việc điều chỉnh tốc độ và cơ cấu của việc mua lại và bán tài sản cho phù hợp với điều kiện kinh tế thực tế trong tương lai” và rằng “công cụ chính của họ để thu hẹp chính sách tiền tệ là điều chỉnh lãi suất ngắn hạn.” Vào tháng 5 năm 2022 , Powell ước tính rằng QT “gần như” tương đương với mức tăng lãi suất 0,25% trong suốt một năm. Ông khẳng định quan điểm đó tại cuộc họp báo tháng này, nói rằng ảnh hưởng của QT đối với các điều kiện tài chính có thể là “tương đối nhỏ”.




Đây là quan điểm mà chúng tôi không cùng với FED. Lãi suất tương đương QT là lãi suất chính sách cần thiết khi không có QT để có tác động đến các điều kiện tài chính tương đương với lãi suất được tạo ra bởi lãi suất chính sách thực tế có QT. Các tính toán của chúng tôi áp dụng cho dữ liệu bảng cân đối kế toán hiện tại, lãi suất chính sách và tổng sản phẩm quốc nội theo cùng một phương pháp được các nhà kinh tế của Fed sử dụng trong một bài báo kỹ thuật xuất bản vào tháng 6 năm 2022 — một tháng sau khi Powell đưa ra ước tính về tác động tương đương (so với việc tăng lãi suất) của việc thắt chặt định lượng.

Những gì chúng tôi nhận thấy là lãi suất chính sách 5,375% ngày nay, theo lịch triển khai QT hiện tại, có tác động gần như tương tự đến các điều kiện tài chính như lãi suất chính sách 5,763% không có QT. Đó là khoảng cách 39 điểm cơ bản, hay 0,39%. Nhưng tác động của QT tăng mạnh trong tương lai - khi 95 tỷ USD tài sản tiếp tục được đưa ra khỏi bảng cân đối kế toán mỗi tháng - trước khi đạt mức cao 100 điểm cơ bản (tức 1%) vào tháng 5 năm 2025.

Trong phạm vi mà Fed và thị trường không tính đến thực tế là lãi suất chính sách tương đương QT trong tương lai sẽ cao hơn đáng kể so với lãi suất chính sách thực tế, cả hai đều đang đánh giá thấp mức độ thắt chặt của chính sách tiền tệ thực sự. Và do đó, thị trường đang đánh giá quá cao giá trị của cổ phiếu và trái phiếu - cả hai đều cực kỳ nhạy cảm với những kỳ vọng về sự thay đổi chính sách lãi suất của Fed.

Bài học bao quát ở đây là thị trường và giới truyền thông cần đánh giá lập trường của chính sách tiền tệ với cái nhìn xa hơn lãi suất chính sách. Ngay cả khi tỷ lệ đó vẫn ổn định kể từ tháng 7, việc cắt giảm bảng cân đối kế toán của Fed vẫn diễn ra hàng tháng và nó sẽ tiếp tục thắt chặt hơn cho đến khi lãi suất giảm hoặc dòng tiền chấm dứt. Áp dụng giả định trong bài báo của Fed trích dẫn ở trên, QT sẽ tiếp tục cho đến khi tỷ lệ tài sản trên bảng cân đối kế toán trên GDP danh nghĩa giảm xuống 21%, có nghĩa là chính sách tiền tệ sẽ tiếp tục thắt chặt trong ít nhất một năm nữa.

Tác giả: Benn Steil và Elisabeth Harding
Thông tin về các tác giả: Benn Steil là giám đốc kinh tế quốc tế tại Hội đồng Quan hệ Đối ngoại. Elisabeth Harding , trước đây làm việc tại Ngân hàng Dự trữ Liên bang St. Louis, là nhà phân tích tại CFR.